日期：2025-09-11 12:06:41
中信证券研报表示，尽管今年以来各煤炭企业吨煤成本管控力度加强，但受煤价下跌等因素的拖累，上半年样本公司加总净利润同比下降约32%，第二季度环比下降约15%。业绩下滑的背景下，板块中期分红活跃度有所提升，也体现出龙头公司积极回报投资者的态度。展望下半年，行业供需格局或整体改善，煤价中枢较第二季度或有显著提升，第三季度业绩环比或显著改善黑牛策略，而“反内卷”政策执行力度等因素或成为板块表现的主要催化剂。
全文如下煤炭｜业绩下行，中期分红活跃度提升：2025年中报总结
尽管今年以来各煤炭企业吨煤成本管控力度加强，但受煤价下跌等因素的拖累，上半年样本公司加总净利润同比下降约32%，Q2环比下降约15%。业绩下滑的背景下，板块中期分红活跃度有所提升，也体现出龙头公司积极回报投资者的态度。展望下半年，行业供需格局或整体改善，煤价中枢较Q2或有显著提升，Q3业绩环比或显著改善，而“反内卷”政策执行力度等因素或成为板块表现的主要催化剂。
▍样本公司经营数据：样本公司煤价同比下降约25%黑牛策略，吨煤成本管控有效。
我们跟踪的23家煤炭上市公司，2025年上半年合计生产原煤6.09亿吨，同比增长1.6%。煤炭销售均价同比下降24.8%，其中动力煤/冶金煤/无烟煤公司销售均价同比分别下降26.0%/27.1%/20.0%。样本上市公司吨煤成本平均降幅约为10%，显示上市公司在景气下行的背景下，普遍进行了有效的成本控制。但由于价格降幅更大，各公司吨煤毛利算数平均值同比下降47.7%，其中动力煤/冶金煤/无烟煤吨煤毛利分别同比下降43.7%/ 45.7%/ 53.2%。
▍样本上市公司净利润上半年同比下降约32%，中期分红活跃度提升。
2025年上半年，受煤价下行影响黑牛策略，样本公司毛利率同比-6.99ppts，上半年共实现净利润557亿元，同比下降31.6%。分季度来看，样本公司Q2毛利率环比降幅收窄（环比-2.78ppts），净利润仍环比下降（Q2实现净利润257亿元，环比-14.6%）。我们跟踪的A股、B股及H股样本公司，2025年中期现金分红预案金额加总达到247.13亿元，同比增长1.34倍，主要是有龙头公司今年中报首次计划大额分红，其中有3家公司首次发布中期分红预案，5家公司连续两年拟中期分红，2家公司拟分红比例同比提升，显示板块中期分红活跃度明显提升。
▍基本面展望：供需格局改善中，关注供给端政策落地情况。
Q2开始行业供给增速明显放缓，7月单月原煤产量同比下滑，供给宽松显著缓解，随着季节性因素的推动，6月下旬开始煤价普遍触底回升。目前夏季旺季虽临近尾声，但南方高温天气依然延续，9月份非电行业开工也有望小幅提升，对煤价形成支撑。四季度中前期，需求波动或导致煤价下跌，但后续旺季仍有望带动煤价反弹，动力煤均价Q3、Q4环比有望逐季提升；焦煤下半年均价或显著高于上半年。若后续核查超产等反内卷政策严格执行，煤价还有望超预期。对应到业绩预期，Q3业绩环比或将提升，Q2已是盈利底部。
▍风险因素：
宏观经济波动，影响煤炭需求和煤价；安监力度有所放松，导致供给增加；海外能源价格系统性下跌，压制国内煤价。
▍投资策略：下半年行业预期改善，关注板块反弹催化剂。
预计行业基本面下半年整体仍处于改善通道中黑牛策略，供给端产能监管政策或抑制超产现象；需求端，下游主要行业耗煤也有持续恢复。加之美元等海外流动性宽松预期升温，多因素共振或为后续板块反弹奠定基础。目前我们建议逢低布局动力煤红利龙头。
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